辉山乳业（6863.HK），一个存在了60多年的老品牌，在2017年3月24日上演了股价断崖式下跌的惨剧，并一举创造了港交所历史上最大的跌幅新纪录。由此引发了新一轮的舆论热议。我们撰写的《辉山乳业专项监测报告》中显示，截止3月27日，新闻网站相关信息超过5000条，自媒体信息超过300000条。且在不断发酵之中。

梳理过往媒体报道，围绕本事件的舆论潮有三波。标志性报道分别为：2016年5月26日首发于华尔街见闻的《外媒惊呼奶牛租赁融资模式：金融创新只有想不到没有做不到》；2016年12月16日由知名做空机构浑水公司所发的做空报告；以及本次（2017年3月24日）财新所发的《独家：辉山乳业召开债委会23家银行牵扯其中》。

相对应的结果是：第一次的媒体质疑，并没掀起舆论波澜；浑水公司的做空，引发辉山当日停牌，但在第一大股东冠丰2476.6万股的增持及后续与平安银行通过股权质押获得21.42亿港元贷款延期后，股票复牌，股价企稳，辉山算躲过一劫。不料，四个月后，媒体曝光了辽宁金融办的内部文件（更早缘由3月20日，债权行接到辉山乳业通知，称因故无法还本付息），直接引发了资本市场上如前文的一幕。

一石激起千层浪。一时间，舆论哗然。

进一步研判舆情热议，发觉各方角度各异：直述金融办会议内容者有之，列举涉及金融机构者有之，点评辉山经营异常者有之，回顾浑水做空报告并大赞过往做空历史者有之，推断辉山危机源头者有之，提醒港股投资者有之，猜想下阶段事态发展者有之。

站在银行信贷风险管理的角度，笔者对下面三个问题比较关心，试图做一剖析。

问题1：银行风控机制是否失灵，仅仅是能力问题吗？

风险管理是银行的生命线，尤其是信贷风险。据报载，辉山乳业有70多家债权人，其中23家银行，十几家融资租赁公司，金融债权预计至少在120亿元-130亿元。如此众多的银行，将如此巨额的资金贷出，不可能没有风险措施。

退一步讲，假定银行的风控措施运行正常，贷前评估没有发现问题。但贷后阶段，尤其是浑水（Muddy Waters Research）2016年12月发布的2份做空报告后，4个多月的空置期，银行为何未能采取必要有效措施，以至于面临当前窘境。

可能情况有四：情况一是银行没有看到浑水的报告；第二种情况，视而不见；或者第三种情况，研读了浑水报告，并做了相关核实和调查，综合其他判断，发现当前信息不足以构成风险预警并采取必要措施。如果以上均无法成立，那还有最后一种可能，就是明知企业的风险，但因为各种原因仍然未采取行之有效的措施。

那么，这些可能性站得住脚吗？

首先，银行不知浑水报告。依常识这几乎不可能。如果真是这样，就是银行风控的彻底失职。

第二种情况——视而不见——的可能性有吗？依照经验看，浑水和香橼两家知名境外做空机构，阻击中概股并非第一次，阻击成功率也并非不高（有媒体报道称遭受浑水袭击的公司，几乎都陷入股价暴跌、市值缩水，甚至无奈退市的结果）。另外，本次辉山乳业被浑水深度调查并“有图有真相”地定性为“骗子公司”，“市值为零”，可谓极度差评。这些放贷数亿，数十亿的银行若是视而不见，那更是失职。

第三种情况——看到，重视，做了调查，但发现情况没那么严重——的可能性大吗？有这种可能。那到底什么原因导致银行判断失误呢？个人揣度有三：过往的光环掩盖了当下的风险而造成的灯下黑。辉山乳业作为有年头的省内明星企业，无论在当地的市场占有率还是当地政府的背景资源上，都让银行一时很难和经营困难产生关联。即便有一丝念头，也会被这个闪耀的光环所吞噬；其次，各家银行管理者从个人情感上也很难接受，一家自己看着（喝奶）长大的战略合作企业怎么可能出现问题，何况过往信用记录良好（报载，有债权人反映辉山过往有欠息行为，但往往在银行计逾期时及时还息），并给银行贡献了那么多利润。另外，2016年12月辉山对浑水阻击的成功应对也客观上坐实了部分银行的判断，也打消了部分银行的质疑。浑水就是浑水，辉山还是那个辉山。

自然，在未获得第一手资料的情况下，我们不能断言全部银行均未采取相应措施。如报载“中国银行辽宁分行由于贷款集中度过高，已在慢慢压退辉山的贷款”“红岭创投在2017年1月下调针对辉山的授额度，授信金额由1亿元降低为5000万”。特别值得注意的是，平安银行与2016年12月末（浑水报告后）与辉山签署股权质押贷款延期一年协议，提供21.4亿港元的贷款，质押股份34.34亿股。质押率为3成，可见平安对辉山的风险具有一定预料，从而给自己留出了很大的安全边界。只是未曾料到，辉山乳业能够如此神速和凶猛，让平安预留的后手彻底失灵。

也许部分债权人已发现风险，也采取或即将采取必要措施。但无论怎么说，辉山资金链断裂，70多家债权人出现不良，这两点却是事实。可以肯定，大部分债权人还是做了误判。这其中的原因是什么？合理的情况就是第四种可能——银行明知有问题，但未（及时）采取相应措施。

尴尬了，我的哥。

问题2：造成这一尴尬的深层原因是什么？

造成这一问题的原因说起来可能有些学究，熟悉套路的内行人肯定会来一句“too样too森破”。

俗语讲，借前孙子借后爷。确定借贷关系后，银行与企业便成了拴在一根线上的利益相关者。银行明知企业有风险却还续贷延贷，与其说是帮企业，毋宁说也是在帮助自己。银行给企业的贷款，同时也是银行自己的资产。一家企业不良的坐实，牺牲的可是活生生的银行利润。如本次的九台农商行，如果当期发生不良，将吞食银行利润过半（该行给辉山发放贷款13.5亿元，该行2016年净利润23.16亿元）。所以，理性的选择是“帮”——执行“三不断”原则，好让企业别死去。大家都不想同归于尽呀。

这一逻辑在国有大企业和地方龙头企业尤其成立，因为他们的“拖水能力”更强。这里就不得不提及第二个因素，就是当地政府的有形之手。在当前环境下，银行尤其是国有行，针对关系地方财政、声誉、就业和稳定的大企业，放贷很大程度是一个政治问题。本次金融办组织的债委会会议精神充分说明了这点。加上这根指挥棒，敢问哪个银行（尤其是国有行）还轻易跳出来断贷，只能寄希望于经济周期快过、企业经营好转，或者说服自己，出事了政府也会兜底，最不理想也可能给我点政策支持，赔钱赚点社会资本也总不是坏事。所以，据报载，“在本次债权会议的自由发言环节，中国银行、浙商银行和吉林九台农商行纷纷表示，他们相信这个60年的老品牌，相信辉山乳业，相信政府”。

另外，从辉山乳业的贷款类型看，担保贷款占大头（信用贷款15.5亿，担保贷款103.5亿，抵押贷款21.2亿），加之担保贷款中关联企业互保为多，导致银行在风控决策中更加犹豫不决。谁也不敢动，谁也动不起。

总之，银行这种“明知山有虎偏向虎山行”的行为，实质也是多重博弈下的理性行为。

问题3：银行下一步的改进方向是什么？

上述的理性选择，只不过是当前情景下的被动最优选择罢了。作为一个案例分析，希望银行等相关金融机构能亡羊补牢，从中汲取教训，真正把风险防起来。

针对现有潜在风险企业，“三不措施”也许可以理解，但也要做好相应的跟踪工作，多渠道，多角度地监测风险信息，不放过任何一个蛛丝马迹。如网络负面舆情的监测，公检法、工商数据、税务数据、海关数据等专业数据库的查询及交叉对比分析。同时，加强线下调查，与企业管理者的紧密沟通，通过多种方法评估风险暴露程度，做好危机管理预案，最大程度的减少风险带来的损失。

其次，亡羊补牢，加强同类型贷款客户的重点梳理。在类似企业、相关企业在贷前采取风控措施，避免出现被绑架情况。银行人员应深入基层，深入了解客户的一举一动，才能有备无患。只有学会潜水，才能在大潮退去前发现谁在裸泳，辉山乳业式的资本运作把式才能被尽早识破。

第三，风控是银行的生命线，经营银行就是管理风险。在信用风险管理上，信用与收益成正比，但不等于风险越高越好。只有敬畏风险，才能管好风险，也才能获得承担风险后的收益。银行风控人员应该树立正确的风险观，重视任何一个风险苗头，不放过每一个风险预警点，那怕是微博上一句看似随意的供应商吐槽。回到本案，针对浑水的质疑，风控者不能预设做空者的立场，而应该神经反射式的问自己：他们说的问题我怎么没发现？他们说的问题果真存在吗？他们所动用的调查技术和分析方法我采取了吗？